Στοχαστικά χρηματοοικονομικά υποδείγματα λήψης επενδυτικών αποφάσεων.

Abstract

Στην παρούσα διδακτορική διατριβή εξετάστηκε η ερμηνευτική ισχύς και η ορθότητα των παραδοχών των κυριοτέρων υποδειγμάτων τιμολόγησης της νεοκλασικής χρηματοοικονομικής. Η οπτική γωνία της κριτικής προσέγγισης της Θεωρίας Αποτίμησης Κεφαλαιουχικών Στοιχείων και των ποσοτικών υποδειγμάτων της διευρύνθηκε υπό το πρίσμα της Συμπεριφορικής Χρηματοοικονομικής. Για τον έλεγχο της ισχύος των υποδειγμάτων επιδοθήκαμε στη διεξαγωγή μιας σειράς ελέγχων με βάση τα δεδομένα της περιόδου 1995 - 2010 στο Χρηματιστήριο Αξιών Αθηνών τροποποιώντας ή διευρύνοντας το οπτικό πεδίο προσέγγισης των κλασσικών υποδειγμάτων. Συγκεκριμένα, για τη διαπίστωση της εγκυρότητας του Υποδείγματος Αποτίμησης Κεφαλαιουχικών Στοιχείων (Capital Asset Pricing Model, CAPM) προτείνουμε μια τροποποιημένη εκδοχή του Ελέγχου του Λόγου Μεγίστης Πιθανοφάνειας (Likelihood Ratio Test, LRT). 11 προτεινόμενη τροποποίηση του Ελέγχου του Λόγου Μεγίστης Πιθανοφάνειας αποβλέπει στη βελτιστοποίηση των small - large sample statistical properties με τον υπολογισμό της ορίζουσας της μήτρας διακύμανσης - συνδιακύμανσης των λαθών (των καταλοίπων) του συστήματος των εξισώσεων πριν από τη σύγκλιση του αλγορίθμου. Στα πλαίσια της Θεωρίας Τιμολόγησης Εξισορροπητικής Κερδοσκοπίας (Arbitrage Pricing Theory, APT) η συνεισφορά της ερευνητικής μας προσπάθειας έγκειται α) στη συγκριτική μελέτη και αποτίμηση της διερευνητικής παραγοντικής ανάλυσης σε σχέση με την ανάλυση σε κύριες συνιστώσες των προκαθορισμένων μεταβλητών (για την εκτίμηση της ερμηνευτικής ισχύος της Θεωρίας με βάση τη στατιστική σημαντικότητα των παραγόντων και την προσαρμογή των εξισώσεων παλινδρόμησης) και β) στη διερεύνηση της σχέσης του ανερμήνευτου από την παραγοντική ανάλυση τμήματος των διαστρωματικών αποδόσεων με τους παράγοντες που προέκυψαν από το πλήθος των προκαθορισμένων μεταβλητών μέσω της ανάλυσης των κύριων συνιστωσών. Στα πλαίσια της Συμπεριφορικής Χρηματοοικονομικής και συγκεκριμένα της εμπειρικής μελέτης του φαινομένου της υπεραντίδρασης, η συνεισφορά της ερευνητικής μας προσπάθειας έγκειται στη διερεύνηση της τάσης μακροχρόνιας επιστροφής των τιμών των μετοχών στη μέση τιμή τους με χρονολογικές παλινδρομήσεις και φαινομενικά ασυσχέτιστα υποδείγματα παλινδρόμησης (Seemingly Unrelated Regression Models) σε επικάλυπταμενες χρονικές περιόδους. Διερευνήσαμε παράλληλα αν το φαινόμενο της υπεραντίδρασης μπορεί να εξηγηθεί από το βαθμό της έκθεσης των χαρτοφυλακίων των μετοχών στο συστηματικό κίνδυνο ή / και από την επίδραση του μεγέθους (size effect). Τα αποτελέσματα των ελέγχων στο Χρηματιστήριο Αξιών Αθηνών συνάδουν με τα αντίστοιχα αποτελέσματα των ερευνών που διεξήχθησαν σε ανεπτυγμένες κατά βάση αγορές του εξωτερικού.

The present thesis deals with the explanatory power and accuracy of the assumptions underlying the main pricing models of Neoclassical Finance. The main aspects of the Capital Assets Pricing Theory and its quantitative models were extended in the light of Behavioral Finance. To examine the validity of the models, we conducted a series of tests based on data for the period 1995 - 2010 on the Athens Stock Exchange, by modifying or enlarging the approximation visual field of the classical models. More specifically, to determine the validity of the Capital Asset Pricing Model (CAPM) we suggest a modified version of the Likelihood Ratio Test, (LRT). The proposed amendment of the Likelihood Ratio Test seeks to optimize small - large sample statistical properties by calculating the determinant of matrix variance -covariance of the errors (residuals) of the system of equations before the convergence of the algorithm. Within the Arbitrage Pricing Theory (APT), the contribution of our research effort is: i. A comparative study and evaluation of exploratory factor analysis in relation to the principal components analysis of predefined variables (to assess the explanatory power of the Theory, based on the statistical significance of factors and adjusting the regression equations) and ii. To investigate the relationship of the unexplained by the factor analysis of parts of cross-sectional returns with factors derived from the number of predefined variables through the analysis of main components. In the context of Behavioral Finance, namely the empirical study of the overreaction phenomenon, the contribution of our research effort is to investigate the long-term return trend of stock prices in their average value with time regressions and seemingly unrelated regression models on overlapping time periods. In parallel, we investigated whether the phenomenon of overreaction can be explained by the degree of exposure of portfolios of shares on the systematic risk and / or by the size effect. The results of tests on the Athens Stock Exchange are in line with the corresponding results of surveys conducted primarily in developed foreign markets.